外商直接投资（Foreign Direct Investment）从上个世纪90年代末期开始得到了前所未有的发展。其中，跨国并购已经取代新建投资（ Greenland Investment）成为对外直接投资增长的主要推动力。伴随着一波又一波跨国并购浪潮的风起云涌，资本输入国根据本国国情，纷纷制定外资并购市场准入制度，谋求各自的经济发展道路。从本质上而言，市场准入是一国政府对本国市场的监督和管理，是一国主权的体现。由于市场准入制度是和市场经济密切相关的，该制度必然受到经济规律的影响。从国家主权出发，一国对本国市场的监督和管理体现出安全方面的考虑；从经济规律出发，一国对本国市场的监督和管理更注重于效率和公平。合理的市场准入制度应该是平衡安全、效率与公平三者关系，在不同领域有侧重三者之一的监管体制。在众多外资并购市场准入规则中，对外国投资者投资额的限定可以说是最直接的准入限制。在我国，对外国投资者投资额的限制主要来自三个方面：投资总额、投资总额与注册资本的比例、出资比例。

　  一、外资并购中的投资总额
　  投资总额，是确定投资的上限，是一种数量限制。在我国公司法制度中，投资总额主要是针对外商投资企业的。根据《中华人民共和国中外合资经营企业法实施条例》第17条“合营企业的投资总额（含企业借款），是指按照合营企业合同，章程规定的生产规模需要投入的基本建设资金和生产流动资金的总和”。从该定义中可以看出，投资总额既包含企业自有资金，也包含企业负债。实践中，合营企业成立后合营各方出于各种考虑可能增加投资，新增加的投资额也被计算在投资总额之中。需要说明的是，我国法律规定的投资总额是针对外商投资企业而言的，不是指外商投资企业中外国投资者一方的投资总额。
　  有关投资总额上限的规定，是在外资并购法规中首次提出的。《关于外国投资者并购境内企业的规定》第19条根据不同情况，对外商投资企业的投资总额分别提出如下上限：（1）外商投资企业注册资本在210万美元以下的，不得超过注册资本的7/10；（2）外商投资企业注册资本在210万美元以上至500万美元的，不得超过注册资本的2倍；（3）外商投资企业注册资本在500万美元以上至1 200万美元的，不得超过注册资本的2.5倍；（4）外商投资企业注册资本在1 200万美元以上的，不得超过注册资本的3倍。
　  上述投资总额的确定，仅限于外资在我国进行的股权并购。外国投资者进行资产并购时，外商投资企业的投资总额应根据购买资产的交易价格和实际生产经营规模来确定，而不是以注册资本为参照依据。以交易价格和实际生产经营规模来确定投资总额，存在一定的模糊性。但是，资产并购时外商投资企业的投资总额也需要与注册资本保持一定的比例关系。如果资产并购完成后所设立的企业是中外合资经营企业，依据《关于中外合资经营企业注册资本与投资总额比例的暂行规定》，投资总额与注册资本的比例应符合：（1）中外合资经营企业的投资总额在300万美元以下（含300万美元）的，注册资本至少应占投资总额的7/10；（2）中外合资经营企业的投资总额在300万美元以上至1 000万美元（含1 000万美元）的，其注册资本至少应占投资总额的1/2，其中投资总额在420万美元以下的，注册资本不得低于210万美元；（3）中外合资经营企业的投资总额在1 000万美元以上至3 000万美元（含3 000万美元）的，其注册资本至少应占投资总额的2/5，其中投资总额在1 250万美元以下的，注册资本不得低于500万美元；（4）中外合资经营企业的投资总额在3 000万美元以上的，其注册资本至少应占投资总额的1/3，其中投资总额在3 600万美元以下的，注册资本不得低于1 200万美元（《关于中外合资经营企业注册资本与投资总额比例的暂行规定》第3条）。
　  比较上述两个规定可以看出，注册资本和投资总额的比例关系是一致的，但表述却是相反的。《关于外国投资者并购境内企业的规定》是从注册资本来确定投资总额上限，而《关于中外合资经营企业注册资本与投资总额比例的暂行规定》是从投资总额来确定注册资本的下限。当确定投资总额上限时，参考的依据是并购后所设立的外商投资企业注册资本，是通过与注册资本的一定比例关系最终确定投资总额。注册资本越高，投资总额越高，二者成正比例关系递增。但是，投资总额的极限是注册资本的3倍。同样，当确定注册资本下限时，是以投资总额为依据的。投资总额越高，注册资本越低，二者成反比例关系递减。但是，根据投资总额的不同情形，注册资本的下限极限是投资总额的1/3，并且必须达到一定最低数额要求。
　  以注册资本为依据确定投资总额，一方面，可以控制并购完成后公司的风险，避免因并购完成后公司规模扩张，负债增加而引发经营困难，甚至导致破产。实践中，公司通过并购迅速扩大的案例不胜枚举。但是，因并购导致的公司破产案例也不乏其人。另一方面，以注册资本为依据确定投资总额，可以确定投资总额的具体数额。通常，公司的注册资本是确定的，一是我国法律有此要求，二是投资人有此要求，以注册资本的确定份额作为享有公司权益的依据。相比较而言，上述从投资总额来确定注册资本的方法存在不确定性。
　  限制外商投资企业的投资总额，实际上等于限制了外国投资者在我国的投资规模和介入程度，从数量上直接控制了外资进入我国，是一种有效的准入监管措施。然而，限定投资总额抑制了外国投资者的投资热情，不利于我国引进外资的长远发展。同时，限定投资总额是投资上的一种数量限制。尽管目前WTO尚未禁止成员方在投资领域采取数量限制措施，但是，限定投资总额的做法存在违反多边或双边投资协定的可能。

　  二、外国投资者的出资比例
　  外资并购中有关外国投资者投资额的另一个法律要求是出资比例。纵观我国外商投资法规，在公司注册资本中投资各方的投资份额通常使用出资比例一词。这里的出资比例是专指投资各方在外商投资企业注册资本中的出资额，是确定投资各方在外商投资企业中的股份份额，即公司法上的股权比例。外国投资者的出资比例，就其实质而言，在微观上它涉及到合资企业管理权的分配和利益的分享，在宏观上它体现了各国对其境内的外国投资的政策导向[1]。
　  就市场准入管理而言，外资准入国通常采用出资上限和出资下限要求来规范出资比例。各国的一般做法是，从行业角度区分并确定出资比例的上限与下限，极少有设定一个统一的出资比例上限或下限标准而适用于所有行业的。考察各国的立法，除了禁止进入的行业外，对外国投资设定上限要求的大多体现在以下行业：电讯、广播、报刊、轨道和航空运输、金融领域等。与其他国家相同，我国针对不同行业规定了不同的外国投资者出资比例。例如，外国投资者投资寿险行业，出资比例不得超过50%（参见《中国保险监督管理委员会关于印发我国加入WTO法律文件有关保险业内容的通知》）。电信行业方－面，经营基础电信业务（无线寻呼业务除外）的外商投资电信企业的外方投资者在企业中的出资比例，最终不得超过49%。经营增值电信业务（包括基础电信业务中的无线寻呼业务）的外商投资电信企业的外方投资者在企业中的出资比例，最终不得超过50%（《外商投资电信企业管理规定》第6条）。在广告行业，允许外资拥有中外合营广告企业多数股权，但股权比例最高不超过70%（《外商投资广告企业管理规定》第23条）。
　  可以看出，外资准入国通常对外国投资者提出出资比例上限要求。但是，准入国也会采取对外国投资者采取出资比例下限的做法来促进外资的进入。具有代表性的国家就是我国，针对所有的行业规定了一个外资最低出资比例，即外国投资者的出资比例一般不得低于公司注册资本的25%；并且，该最低出资比例不因公司股权变更、公司合并或分立等情势变化而改变。具体来讲，在设立合资企业时，外国投资者的出资比例一般不得低于公司注册资本的25%（《中外合资经营企业法》第4条）；当股权发生变更时，除非外方投资者向中国投资者转让其全部股权，企业投资者股权变更不得导致外方投资者的投资比例低于企业注册资本的25% （《外商投资企业投资者股权变更的若干规定》第5条）；当公司发生合并时，各方投资者在合并后的公司中的股权比例，由投资者之间协商或根据资产评估机构对其在原公司股权价值的评估结果，在合并后的公司合同、章程中确定，但外国投资者的股权比例不得低于合并后公司的注册资本的25%（《合并与分立的规定》第12条）。当公司发生分立时，各方投资者在分立后的公司中的股权比例，由投资者在分立后的公司合同、章程中确定，但外国投资者的股权比例不得低于分立后公司注册资本的25% （《合并与分立的规定》第14条）。
　  外资持股比例的多少，不仅仅影响公司的管理结构和利润分配，还将对外资准入国的国家产业产生作用，甚至影响到一国的经济安全。我国在外资股权比例的准入调整方面，一方面，与世界各国通常的做法相一致，对某些特殊的、涉及国家重大利益的行业采取外资持股比例上限的做法；另一方面，采取鼓励外资进入的政策，通过确定外资持股比例下限促进外国投资者并购国内企业。在引进资金的同时，更重要的是引进先进的管理体制，以此来改变我国落后的经济管理体制，建立现代公司经营管理制度。然而，将外国投资者出资比例不得低于25％的要求，适用于外国投资者和外资企业在我国举办的所有外商投资企业，客观上必然会限制某些外资进入我国市场，影响我国对外资的使用效率。而且，外资比例达不到注册资本的25％即加以拒绝的做法也显得不合时宜，缺乏必要的灵活性。因此，变更这一要求也是必然的。2002年，原对外贸易经济合作部（现为商务部）、国家税务总局、国家工商行政管理总局、国家外汇管理局联合颁布的《关于加强外商投资企业审批、登记、外汇及税收管理有关问题的通知》中已经明确，允许外国投资者的出资比例低于公司注册资本的25%。但是，外国投资者出资比例低于25％的外商投资企业，不能享受外商投资企业的待遇，包括其投资总额项下进口自用设备、物品不享受税收减免待遇，其他税收不享受外商投资企业待遇（参见《关于加强外商投资企业审批、登记、外汇及税收管理有关问题的通知》）。《关于外国投资者并购境内企业的规定》延续了上述法律要求，没有对外国投资者提出出资比例25％的要求。如果外国投资者在并购后所设外商投资企业注册资本中的出资比例低于25％的，该企业不享受外商投资企业待遇（《关于外国投资者并购境内企业的规定》第9条）。这一改变的意义重大，既排除了以往限制部分外资进入的不合理要求，又排除了外资企业和内资企业的待遇差别，也兑现了我国加入WTO的承诺即遵守无差别待遇原则。可以预见，不论外国投资者的出资比例多少，未来外商投资企业的特殊待遇将逐渐消失。
　  因此，我们可以概括如下：在外资并购中，首先，出资比例是指外国投资者在外商投资企业注册资本中的出资比例，不是在投资总额或其他方面的出资比例，严谨的法律表述是股权比例。其次，除了在某些特殊领域和涉及国家重大利益的行业仍然保留外商出资比例上限要求外，不再对外商出资比例下限作出强制性要求，在注册资本中25％的份额不是外国投资者并购时出资比例的下限，允许外国投资者的出资在注册资本中低于25%。第三，外国投资者的出资在注册资本中低于25%，因此设立的企业，性质上属于外商投资企业；待遇上，不享受外商投资企业待遇。从表面上看，出资比例要求是对外国投资者出资额的限制。实质上，出资比例要求是一国经济开放程度的体现，是国家利用外资的成熟程度，更是一国经济实力和管理能力的综合体现。

　  三、投资总额与注册资本的比例和出资比例的关联
　  基于上述分析，投资总额与注册资本的比例表现为公司自有资金和公司债务的比例，反映出公司的经营规模与风险比例。出资比例表现为投资各方在公司中的股权份额，反映出公司的实际控制权属。就外资市场准入监管而言，二者存在内在的关联和影响。投资总额与注册资本的比例关系，从外资进入规模和外资公司的实际经营规模上起到必要的限制作用，束缚了外国投资者在我国的扩张。出资比例（即股权比例）从外商投资企业内部调控外国投资者的参与程度，从而体现我国对外国投资的导向。从目前仅有的两个调整投资总额与注册资本的比例关系的法规来看，无论是《关于外国投资者并购境内企业的规定》，还是《关于中外合资经营企业注册资本与投资总额比例的暂行规定》，尽管两部法规存在如上不同，但是，它们都普遍适用于外资并购和合资经营企业。因此，投资总额与注册资本的比例这一法律要求，没有区分不同行业和领域，而是外商投资中普遍性的规范。相比较而言，出资比例要求针对不同行业有所区别，灵活加以适用，为外国投资者提供了明确的投资方向。而且长期以来一贯要求的外国投资者出资注册资本的25％最低比例也已被取消，对外资开放的灵活性进一步提高。

作者: 尹翔
编辑： 申琳昌 律师

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