台湾中信证券股份有限公司亚太区法务长 颜志坚

　　一、 “走出去”的基本思考
　　第一，“谋定而后动”。在企业决定是否“走出去”时，或者正在考虑是否要进行并购的时候，谋定而后动是至关重要的。公司的策略要在进行并购前一定要十分清晰。所有的并购项目都不能边进行边修改，因为这样执行效率低下、应变性差，且无法控制成本。
　　第二，“知己亦知彼”。企业要“走出去”或进行收购，首先要清楚自身的状况和需求。知彼是指在并购前必须对目标公司做尽职调查，该调查涉及法律、财务、人事甚至是环保（对生产型企业尤其重要）等各项内容。
　　第三，“掌握外国企业文化”。每一个国家、每一个企业都有不同的文化，当你入主其他国家企业的时候，必须考虑文化的影响，否则整合难以达到很好效果。人的因素在企业并购中是一个关键。
　　第四，我们要了解“为何而战”。这个“为何而战”包括获利、营收等。并购前要明白自己的目的，是为了市场占有率、技术、规模效应、还是为了降低成本、掌握资源等。
　　第五，必须做好“最坏的打算”。不是每一次并购都能达到企业预期的目的，因为过程中存在太多的变数，包括资金的变数，还有在跨国并购时须通过的主客国双重审批。不管你曾经为并购项目倾注了多少心血，还是要做好最坏的打算，要有危机意识。
　　第六，“终究会改变自我”。不管一个企业原先的文化如何，一旦选择了“走出去”，该企业的文化必然会因此有所改变。没有一家公司在经历跨国并购后仍能维持原先的面貌。如SONY公司，现在大家不会认为它是一个传统的日本本土企业，该公司的CEO都已经是美国人担任。中国企业“走出去”后也同样会改变自己。
　　二、 “走出去”刚起步
　　一些报道显示，中国的企业已从原来单纯接受国外投资转而开始走出国门，到海外去做投资、收购。他们有的是为了获取资源，有的是为了开拓市场，有的是为了提升技术，还有的是为了承包劳务等等。截至2005年6月，中国累计非金融业对外直接投资已达386亿美金；对外承包工程累计营业额达1206亿美金；对外劳务合作累计营业额达324亿美金。这几年，宏观政策是鼓励企业“走出去”，开拓国外市场。
　　三、 中国企业海外并购成长
　　2003年中国有40个跨国并购案，涉及约20亿美元；2004年则有55个海外并购案，涉及金额接近50亿美元；而2005年1月—6月，中国就有23个跨国并购交易，金额接近250亿美元。这些数据显示出即使今年交易数量并未显著增多，但交易规模却急剧扩大。
　　四、中国企业“走出去”案例
　　我给大家列出了近几年中国企业“走出去”的一些案例。包括中海油在澳洲取得高庚公司12.5%的股权，我想这个案例背后的动机是资源的获取。而中国华能集团是通过并购取得澳洲OZGEN这家电厂50%的股权，这个并购金额大概是2亿美元。联想集团是取得IBM的PC业务，金额为17.5亿美元，并购的目的是市场、品牌和技术。海尔集团是想花22.5亿美元购买美国美泰克，目的是品牌和渠道。中国网通是收购了香港电讯盈科20%的股权，金额为10.2亿美金，这是一次策略性投资。中石油是花了41.8亿美元取得的PK公司，这个案子的进行一波三折，先是有印度钢铁巨头和俄罗斯石油寡头的竞购，后来又有哈萨克政府提出要获得部分股权的条件。接下来是上汽集团收购韩国双龙汽车48.9%股权的案子。
　　五、日本经验(一)
　　中国企业走出去时有没有什么国际经验可以借鉴呢？日本、南韩、台湾都有一些可以参考的案例。从日本来看，20世纪八九十年代是该国企业海外投资的一个高峰期。二战之后，受到美国帮助的日本得以迅速工业化。日本企业以财阀为主，财阀与银行的组合构成了雄厚的资本力量。日本当初为了创造出口，获取美元外汇，其实它的货币是相对低估的，现在的一些发展中国家包括中国也存在类似的问题，他们透过被低估的货币来创造外汇，增加出口。
　　在1985年一些发达国家达成了一个“广场协议”，美国、英国、法国和西德联手来迫使日元升值，促成日元兑换美元汇率于往后十年由250:1升值近3倍至87:1。在这种情况下日本的出口衰退，出口导向的制造业利润也大幅下降。这时，日本的资金开始转向第三产业，如金融、不动产，也有部分资金开始向海外转移。在这种背景下，日本企业开始大量地向美国投资。由于日元的升值，相当一部分美国资产在日本人眼里都是比较便宜的。就日本的企业主来看，投资的最好时机到了。所以日本企业当时对外投资金额大，而且财务考量也相对不够仔细。所以当整个日本泡沫经济破灭、公司没有办法获得利息收入时，日本的很多企业都发现他们的很多对外投资并没有取得预期的收益。
　　六、 日本经验（二）
　　在日本泡沫经济破灭后，很多企业花了近十年时间，到现在才开始从跨国并购造成的不利局面中走出来。日本企业现在又开始对外进行投资，但近年来的投资显然跟八九十年代不同，他们开始比较谨慎地投资，并发现企业的核心价值在哪里。
　　七、 日本案例（一）
　　在上世纪八十年代开始的几十年当中，日本发生的一些并购案例中，比较有名的当然是SONY公司收购美国的哥伦比亚电影公司。 起初SONY公司就跟CBS公司在美国有一家合资的唱片公司，获利不错，只是到了89年日元大量升值以后，SONY看到了收购哥伦比亚电影公司的机会。他当时花了34亿美元买下了哥伦比亚电影公司。之后为了聘请相关高层，SONY又花了2.7亿美金买下了Guber-peters Entertainment 公司。但是这个收购案最终并没有达到SONY的预期，它的股价始终没有良好的表现。然后整个哥伦比亚电影公司持续亏损，直到2001年“蜘蛛人”这部电影，SONY-Columbia 才开始赚钱。
　　SONY公司为什么一直对哥伦比亚电影公司有这么大的兴趣呢？最主要是当年SONY跟松下在日本为了录影带的规格有一场近二十年的战争。在DVD标准诞生前，影音文件储存是用录影带实现的。录影带有两种规格，一种是Beta-Max，一种是VHS，Beta-Max是一个比较小的带子，VHS是一个比较大一点规格的带子，这两者储存的规格是不一样的。SONY当时并没有像松下那样控制着电视跟影视图书馆，而松下用的是VHS的规格来储存老电视和老电影，这样一来上游的制造商便纷纷采用VHS标准，SONY在Beta-Max的努力全部化为乌有。在录影带规格之争失利后，SONY开始注意硬件与软件的结合，而哥伦比亚公司拥有大量的影视图书馆，如果SONY能取得哥伦比亚的软体资源，再搭配上自身的硬体，SONY就可以抢攻Home-entertainment市场。不管怎样的电影，放映一两个月后都会下片，下片后电影就开始被制作成录影带在市场上流通。这个家庭娱乐领域蕴含着丰富的商机，SONY收购哥伦比亚就是出于对这样的软体资源的考虑。像这样标准之争在今天乃至将来会依然常见，如现在的VCD、DVD标准等，这也是我们为什么要取得关键性技术的原因。通过拥有专利，你即使不用生产，仍然可以源源不断地收取专利金。
　　八、日本案例（二）
　　三菱地产收购美国洛克菲勒中心。美国洛克菲勒中心在纽约是一个地标型的建筑，当时三菱地产为此花费84.6亿美金，最后则以半价卖回给原来的业主。所以三菱在这次投资中损失惨重。SONY公司已经把发展的重心转移到影音多媒体事业里面。 SONY最出名的电动玩具是PS2，现在跟微软的X-box还在作战。未来将以PS2还是X-box作标准呢？现在还很难说。
　　九、 日本案例（三）
　　接下来讨论的案例是NTT DoCoMo，当时花了98亿美元买了美国AT&T的无线通信的事业部门，总共取得了AT&T Wireless 16%的股权。后来另外一家无线通信的业者Cingular，在美国收购了AT&T Wireless，根据这个接管，Cingular 用现金买下了NTT原先获得的AT&T的股权，并且仅支付给NTT65亿美元。
　　十、 中日企业海外并购之比较
　　我们刚才讲了一些中国和日本企业跨国并购的一些例子。大致列出四点，大家来做一个比较。第一，中国的企业所属国是一个高度成长的开发中的经济体，但当时在日本企业 “走出去”时，该国当时已经是一个已开发的经济体。第二，中国企业走出去是以并购海外企业为主，而日本则是以海外建厂和并购双轨并行。第三，目前中国企业走出去主要是考虑资源、技术还有品牌，日本企业除了是为了扩张市场，主要是为资金寻找出路。第四，中国企业走出去是不是以财务绩效为并购目标现在并不清楚。日本的并购从财务上看都是不好的。
　　十一、企业海外发展模式
　　关于企业海外发展模式，我们这里列出简单的几种。当然第一步是设办事处或代表处。用最小的代价在海外设点，这是一个最基本的走出去的模式。其次就是给与技术授权。例如，日本的企业来中国，实际上他并不是在中国建厂或是设立子公司，他只是把他生产相关的技术授权给中国的企业。在正式投资之前，企业往往会先采用技术授权的方式介入。因为技术授权没有资本的投入，风险较小。若授权的厂商符合投资方要求，投资方则可能会选择直接投资或合资。海外直接投资也可以考虑用子公司或分公司方式进行。子公司和分公司在法律上有所区别，子公司是一个独立法人，他与母公司的责任是分开的。母公司对子公司的投资是以出资额为限，所以万一子公司经营不善导致破产，不会殃及母公司。在法律上分公司与母公司是同一个企业法人，分公司需要由母公司承担完全责任。当一个国家的企业到另一个国家投资时，由于对当地不了解，那最好的方式则是有一个策略性的伙伴来共同开发。合资是一个比较普遍的方式，大陆有《中外合资企业法》，也有《中外合作企业法》，这都是合资的一些法律依据。再来就是从事境外的并购。并购包括合并和收购。收购的对象可能是股权、营业、资产。还有就是企业的分割。收购股权，收购营业或收购资产在法律意义上有所不同。收购股权，除非你拥有超过51%股权的绝对多数地位，不然你仍只是公司的股东，你未必有经营权，但你所承担的责任以你的出资额为限。如果该公司获利良好，你可以从股价上涨或是分红中获利。而收购营业就不一样了，如果你买下一个独立营业部门，那它的资产和负债你都要去承受。如联想收购IBM的PC部门一样，该PC部门的厂房、设备等资产归联想所有，同时IBM还要承担部门的负债。而购买资产则不涉及负债。所以境外并购途径多样，我们应该考虑哪一种方式对我们最有利。并购时还要考虑相关法律，如公司法、并购法、反垄断法、劳资关系等。
　　十二、 海外设厂的四个层次
　　关于企业海外设厂。第一种方式是代工生产，其特色是产品与工艺都是来自于母公司，设备跟零件也是由母公司主导，母子公司的关系相当密切。台湾早期在大陆的投资设厂，日本的制造业向台湾或是东南亚转移时，大多采取这种方式。第二种方式是本土采购，部分零件是由当地工厂自行采购或生产，产品的规格、质量符合母公司要求。第三种方式是子公司在当地除了吸收母公司产品与工艺技术外，还根据市场需求改变产品的功能或是制造程序。这方面我们可以拿台湾的中华汽车为例，中华汽车的技术主要来自日本的三菱，其实早期三菱在中华汽车投放的车型在日本不是主流车型，而中华汽车就根据本地消费者需求对车型做了调整，结果市场反应好过日本本地市场。这样，中华汽车在跟日本三菱谈判时就有了一定的优势。第四种是产品的创新部分，独立从事技术创新与新产品的开发，包括在技术上与母公司进行平等互惠交流。最明显的例子就是丰田、本田在美国设立的子公司，这些公司生产的汽车在价位、车型等方面甚至好过母厂，并与母厂做一些技术上的交流。
　　十三、境外并购
　　关于境外并购，我们刚才提到资产、股权的收购。如资产上涉及收购和分割。股权上涉及现股收购和新股认购。如果目标公司是一个非上市公司，收购的方式是比较有弹性的。你可以跟卖方签订一个简单的股权转让协议书，以取得卖方出让的股权。当然卖方跟其他股东没有相关的约定。如果对方是上市公司，除了法律规定的少数例外情况，一般收购须在公开市场进行，这就涉及比较复杂的规定。比如，你取得10%的股权以后，每取得5%你都必须公告，且要披露资金来源、并购目的等相关信息。如在台湾，如果你想在50天内获得一个上市公司20%以上的股权，就必须以公开收购方式进行。而新股认购方式的弹性就会比较大一点，可以用私募方式进行。比如说联想，这次取得IBM的PC业务时，就引进了一些国外的战略投资人，用私募的方式发行一些新股，让国外的一些基金来认购部分股权。对于私募当然也有一些限制，如战略投资人须具备一定资格，私募涉及的股权需有一定的禁售期等。再来看合并，从法律上讲，企业的合并中间一定有一个消灭，有一个存续或者是两个都消灭，而有一个新公司的存续。合并可能是一阶段的合并，也有可能是两阶段的合并。一阶段的合并通常都是我们所讲的友好合并，比如联想与IBM之间的并购。两阶段的并购通常出现在敌意并购中，此时你显然无法与目标公司透过友好方式进行合并，你能只在市场上取得目标公司的经营权。比如在公开市场上的收购，或通过委托方式获得现有股东的授权等以获得目标公司的控股权，这是第一阶段。第二阶段就是把目标公司并入自身公司的一个过程。并购时可用现金、股权或债券。股权上可以用普通股、优先股，债券上同样也可以用可转债。你可以根据你的资金实力自行选择。关于并购上市公司具多变性，我们刚才讲到必须依据当地法规进行操作，否则就有承担刑事责任的风险。还要提到的一点是，收购后有些公司可能会下市，即私有化。因为上市要承担披露信息的责任，如果公司没有相关的融资需求，没有相关扩大影响力的需要，上市或许并非最优策略。这也是为什么有的上市被收购后会下市的原因。
　　十四、合并的模式
　　合并的模式有垂直合并、水平合并，还有跨业的一个结合。垂直的合并是上中下游的一些整合。水平的合并是同业间的并购，比如便利店之间的整合。跨业是一些多元化的经营。垂直的合并和水平的合并有可能受到反垄断法的约束，因为企业之间的联合有时会妨碍市场的公平。当你通过垂直或水平并购而使得自身的市场份额超过相关的规定时，你的并购就必须得到相关部门的审核。其实在反垄断法中，我们可以看到政府对企业的态度是变动的。如美国，早期并没有限制AT&T的行业整合，只是当该公司几乎垄断整个行业时，政府才开始要求AT&T拆分。现在的微软也面临类似的局面，美国政府就要求微软必须要把IE浏览部分从Windows中拆出去。跨业经营常被企业用来降低经营的风险。比如，企业在建筑部分赔钱了，而在钢铁部分又赚钱了，因而多元化可以部分稀释市场风险，这也就成了企业并购的一个动机。从我们过去的经验来看，由多元化战略驱动的并购通常都是不大成功的，因为没有必要让企业通过多元化来降低风险，投资人自己可以完成类似的风险分散。从多元化经营的实证案例来看，失败的例子比成功的例子多，所以后来的一些并购多围绕企业的核心业务展开。
　　十五、并购的动机（一）
　　从技术的因素考虑。如IBM收购Lotus，Lotus当时在软体技术领先，且用户广泛，IBM当时就是因为Lotus的软体技术而决定收购该公司。美国在线收购网景公司，是为了获得互联网浏览器技术。通路的因素，德意志银行收购了美国Bankers Trust 公司，动机是为了取得美国的通路。有的时候是为了综效，Deutsche Bank收购Bankers Trust之后，削减5000名员工。关于裁员我们要非常小心，尤其是被收购一方工会实力强大时，相关的阻力巨大。而且各地对于劳工都有法律保障，在裁员时需支付的赔偿数目也不菲，这需要在并购前综合考虑。
　　十六、 并购的动机（二）
　　从规模经济的角度考虑，如美国的Pfizer Inc.收购 Warner-Lambert Co.这一药厂，通过收购，Pfizer公司成为世界上第二大药厂。
　　从多元化，如美国的Westinghouse Corp.收购CBS电视公司，是以一家制造型企业去收购一家电视公司。
　　品牌的部分，像联想收购IBM的PC业务，中国TCL集团购买法国的汤姆逊，明基收购德国西门子的手机业务。
　　还有就是要看产品和服务缺口，比较出名的是德国的Daimler-Benz公司并购美国的Chrysler公司。德国的奔驰以生产高级汽车为主，而Chrysler公司较擅长小型车的生产，奔驰的这次收购丰富了自身的产品线。